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12/04/2019

Riesgo, bonos y CDS hablan, pero no dicen nada bueno

El riesgo-país arriba de 800 puntos básicos y los seguros contra default (CDS) en u$s900 están diciendo algo. Estos precios son de mercado y lo que parecen estar reflejando es la creencia de los agentes de que la Argentina podría enfrentar un escenario que iría del distress (angustia) financiero hasta la eventualidad de un default de su deuda. En criollo: que los futuros ingresos no serían suficientes para cubrir los compromisos contraídos y hay dudas sobre el financiamiento privado.

El EMBI+ de Argentina que elabora JP Morgan quizás no esté reflejando el verdadero riesgo-país. El indicador se construye sobre la base del bono equivalente al del Tesoro norteamericano de 10 años, el Bonar 28, que es menos operado que el resto. El último negocio con este título fue el 3 de abril y la tasa de retorno, de 10,57%. Recién volvió a aparecer ayer en las pantallas, sin cambios.

Los rendimientos de los soberanos más negociados, aunque ayer recuperaron algo los precios, siguen en niveles elevados. El Bonar 20 tiene un retorno de 13,84%, el Bonar 24 ofrece 14,48% y el Discount, 14,10%.

Los Credit Default Swaps (CDS) son un derivado que funciona como póliza de seguro contra el eventual impago de una obligación. La prima para la versión de títulos a 5 años saltó de u$s570 en febrero a u$s900 en menos de 2 meses. Para los bonos a un año, la suba fue más dramática, al pasar de los u$s300 de fin de enero a los u$s816 de esta semana.

El Gobierno hizo bien en difundir la actualización del Programa Financiero 2019 y 2020. Intentó comunicar que las necesidades financieras del año próximo están cubiertas si el porcentaje de renovación de las Letras (Letes, Lecap y Lecer) emitidas por el Tesoro promedia 67%. En la última subasta realizada esta semana, el porcentaje de Letes fue de 66%, pero renovó casi 12% más de lo que vencía de Lecap, al precio de pagar 55,02%, doscientos puntos arriba de lo que cotizan estas letras en el mercado secundario.

Sin embargo, un análisis más detallado de las cifras dadas a conocer por la Secretaría de Finanzas deja margen para justificar el escepticismo del mercado. Para el año próximo, las obligaciones suman u$s31.900 millones. Son u$s15.200 millones de intereses a privados, u$s13.700 de amortizaciones y u$s3.000 a instituciones financieras internacionales.

¿Cómo planean cubrir esos compromisos? Con renovación de deuda de privados por u$s17.800 millones; rolleo del 100% de Letes por u$s9.500 millones, u$s5.200 millones del superávit primario previsto, y u$s5.200 millones pendientes de desembolso del FMI. Son todos supuestos, que suman u$s32.500, sin considerar la parte del Fondo Monetario.

Es probable y casi seguro que este año Hacienda no tendrá dificultades para honrar intereses y amortizaciones. Los dólares del FMI prácticamente funcionan como un aval para esas obligaciones. En este segundo trimestre, por caso, Finanzas tiene previsto el pago de u$s8.276 millones de amortizaciones, otros u$s3.417 millones de intereses y otros compromisos por u$s3.056 millones. En total: u$s14.749 millones. Los obtendría de renovaciones del sector público y con unos u$s4.275 millones de las reservas internacionales, que esta semana se engrosaron con el cuarto desembolso del crédito stand by por u$s10.870 millones.

Tras los feriados de Semana Santa, el Tesoro tendrá que pagar u$s2.750 millones de amortización del Bonar 19. Son u$s2.750 millones más el cupón de renta de 3,125%, además del cupón del Bonar 46. En el caso del Bonar 19, se estima que los títulos están todos en manos de tenedores del exterior, ya que fueron emitidos en 2016 para la regularización de la deuda con los holdouts, razón por la cual se supone que difícilmente serán reinvertidos en bonos argentinos.

Esa misma semana está prevista la siguiente licitación de Letras del Tesoro, en pesos y en dólares, aunque todavía no se especificó qué especies se ofrecerán ni la fecha de los vencimientos.

Habrá que ver cómo siguen los porcentajes de renovación, a medida que los vencimientos operen luego de las primarias o de un eventual pero muy probable balotaje. El factor político electoral puede perfilar, o no, la silueta el fantasma del distress financiero.

Pero mientras las cotizaciones del riesgo-país, de los seguros contra default, y los rendimientos de los bonos soberanos sugieren un escenario de dificultades, el dólar parece haberse desacoplado. Algo sugestivo, teniendo en cuenta que el tipo de cambio nominal está prácticamente igual, mientras que la inflación, desde el cambio de la política monetaria a control de agregados, subió 23,5%.

Quizás la expectativa de una mayor oferta de dólares de la exportación agropecuaria y las licitaciones de divisas del Tesoro a razón de u$s60 millones diarios desde el lunes estén influyendo en el mercado.

 

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  Fuente: Rofex

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